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コーポレート・ハイブリッド証券の特徴


ハイブリッド証券とは、債券的性質と株式的性質を併せ持つ証券のことで、劣後債や優先証券等のことを指します。
債券的性質と株式的性質を併せ持つことで、クーポン(利息)が定められていることや、満期や繰上償還時に額面で償還されること等、債券に近い性質を持つ一方で、発行体である企業にとっては一部を自己資本の計算に算入できる等、株式に近い性質を備えているとも言えます。

●債券的性質:利率または配当率が定められていることや満期や繰上償還時に額面で償還されること等、債券に類似した性質
●株式的性質:発行体にとっては、一部を自己資本の計算に算入できる等、株式に類似した性質


一般的に普通社債と比べて弁済順位が低い等のハイブリッド証券特有のリスクがあること等により、利回りが高いという特徴があります。


また、事業会社が発行体の場合は「コーポレート・ハイブリッド証券」、金融機関が発行体の場合は「金融ハイブリッド証券」と呼ばれることがあります。


企業がコーポレート・ハイブリッド証券を発行する背景

企業がコーポレート・ハイブリッド証券を発行する背景には、コーポレート・ハイブリッド証券は、格付会社によって資本への算入が認められていることがあります。ハイブリッド証券を発行することにより、企業は資本コストを抑制しつつ、企業価値の向上と信用力の維持の両立を図ることができるといえます。コーポレート・ハイブリッド証券は主に欧州企業により発行されています。これは、ハイブリッド証券に対し資本算入が認められることに加え、欧州では利払いを損金算入できるという税制上のメリット等が背景にあります。

コーポレート・ハイブリッド証券の発行例を見ると、M&A資金の調達や年金債務にかかる資金調達、あるいは国営企業の資本増強等、発行目的は多岐にわたっています。


ハイブリッド証券の特有のリスク

ハイブリッド証券特有のリスクとして以下があげられます。
劣後リスク(弁済順位が劣後するリスク)
・一般にハイブリッド証券は、弁済順位が株式に優先し、普通社債等よりも劣後します。したがって、発行体が破たん等に陥った場合、他の優先する債権が全額支払われない限り、元利金や配当金の支払いを受けることができません。また、発行体が経営不安、倒産、国有化等に陥った場合には、ハイブリッド証券の価格が大きく下落(価格がゼロとなることもあります。)し、ファンドの基準価額が影響を受け損失を被ることがあります。
・ハイブリッド証券は、一般に普通社債と比較して格付けが低く、さらに格付けが低下する場合にはハイブリッド証券の価格が普通社債よりも大きく下落する場合があります。

繰上償還延期リスク
・一般にハイブリッド証券には、繰上償還条項が付与されています。繰上償還日に償還されることを前提として取引されているハイブリッド証券は、予定期日に繰上償還されない場合、または繰上償還されないと見込まれる場合には、価格が大きく下落することがあります。

利息、配当繰延(停止)リスク
・一般にハイブリッド証券には、利息や配当の支払繰延条項が付与されています。発行体の財務状況や収益の悪化等により、利息や配当の支払いが停止・繰り延べされることがあります。この場合、期待されるインカムゲインが得られないこととなり、ハイブリッド証券の価格が下落することがあります。

規制環境等の変化に関するリスク
・ハイブリッド証券は、一般に規制当局や格付会社の認定基準に依存しています。したがって、規制当局および格付会社の動向やハイブリッド証券に関する不利益な制度変更等により、ハイブリッド証券の価格が大きく下落することがあります。
・世界的な金融危機が発生した場合には、複数のハイブリッド証券が同時に、損失負担条項等に該当する可能性があるため、ハイブリッド証券の価格が大きく下落することがあります。

偶発転換社債(CoCo債)等に関するリスク
・発行体が法的破たんには至っていない場合であっても、規制当局により実質的に破たんしていると判断された場合や発行体の自己資本比率が一定水準を下回った場合等には元本削減や株式への転換等を通じて損失吸収される場合があります。弁済順位にかかわらず、株式よりも先に損失を負担することがあります。



コーポレート・ハイブリッド証券の投資魅力①
~優良企業の安定性~

投資適格格付中心のコーポレート・ハイブリッド証券市場

●コーポレート・ハイブリッド証券の格付けは約7割が投資適格格付です(指数ベース)。発行体格付では9割以上が投資適格格付となっています。
コーポレート・ハイブリッド証券は、発行体である優良企業が資本増強を目的として発行する傾向があります。さらに、投資家から見て弁済順位が劣後する等特有のリスクがあるため、投資適格格付の優良企業が発行する証券であることが、一定の安心感として投資需要の拡大に寄与すると考えられるため、投資適格格付での発行が中心となっているのです。


●発行体は、事業の特性から安定的なキャッシュフローを有する公益企業が約3割となっています。
公益企業は電力・ガス・水道等の公共サービスを運営しており、設備投資額が巨額になる場合が多くあります(例:ダム建設、送電線施設建設等)。加えて、公益企業は元国有の企業が多く、株式市場へのアクセスが限定的であるため、そもそも長期での債券発行による資金調達が多くなっています。ハイブリッド証券は資本算入や利払いの損金算入が認められること等から、欧州の公益企業は資金調達にコーポレート・ハイブリッド証券を活用しています。また公益企業のような安定的なキャシュフローを有する企業は投資家に好まれやすいという理由もあります。



※2017年8月末時点。
※銘柄格付および発行体格付は、ムーディーズ、S&P、フィッチのうち上位のものを採用し、S&Pの表記方法で表示しています。
※発行体格付については親会社等の発行体格付を適用することがあります。
※格付けについては2017年9月21日時点の格付けを使用しています。
※業種は、Bloomberg業種分類を使用しています。
※端数処理の関係で合計が100%にならない場合があります。
出所:Bloomberg、The BofA Merrill Lynchのデータを基にドイチェ・アセット・マネジメント㈱が作成。

※データは記載時点のものであり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。
※上記は指数であり、当ファンドの実際の数値とは異なります。また、当ファンドの将来の運用成果等を保証もしくは示唆するものではありません。
※使用した指数については、後述の「当資料で使用している指数等に関する留意事項」をご参照ください。


相対的に安定した値動きと良好な投資効率

●指数でみるとコーポレート・ハイブリッド証券のパフォーマンスはおおむね安定した推移となっています。


● 2011年5月末から2017年8月末の約6年間においてコーポレート・ハイブリッド証券は、世界国債や世界投資適格社債と比べリスクは高いもののリターンは上回っており、各資産と比べておおむね良好な投資効率(リスク・リターン特性)を有しています。



出所:Bloomberg、The BofA Merrill Lynch、Citigroupのデータを基にドイチェ・アセット・マネジメント㈱が作成。
※データは記載時点のものであり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。
※上記は指数であり、当ファンドの実際の数値とは異なります。また、当ファンドの将来の運用成果等を保証もしくは示唆するものではありません。
※使用した指数については、後述の「当資料で使用している指数等に関する留意事項」をご参照ください。



コーポレート・ハイブリッド証券の投資魅力②
~相対的に高い利回り~

●指数でみるとコーポレート・ハイブリッド証券の利回りは、世界投資適格社債等を上回る相対的に高い水準となっています。


●世界的に低金利環境が長期化するなか、相対的に高い利回りを有する資産の希少性が高まっています。 足元、世界的にみて3%以上の利回りを有する債券は14.6%、5%以上を有する債券の割合はわずか4.0%と、5%程度の利回りを有する債券の希少性は高く、コーポレート・ハイブリッド証券は、相対的に高い利回り商品へのニーズに対応可能といえるでしょう。



※各指数の利回りは、指数の構成銘柄が満期償還した場合と繰上償還した場合のうち、低い利回りを使用しています。
※データは記載時点のものであり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。
※上記は指数であり、当ファンドの実際の数値とは異なります。また、当ファンドの将来の運用成果等を保証もしくは示唆するものではありません。
※使用した指数については、後述の「当資料で使用している指数等に関する留意事項」をご参照ください。



【ご参考】
コーポレート・ハイブリッド証券の発行体例(2017年8月末時点)



※発行体格付は、S&Pは長期外貨建発行体格付、ムーディーズは発行体格付を使用。
※当資料に記載されている個別の銘柄・企業名については、あくまでも参考として記載したものであり、その銘柄または企業の株式等の売買を推奨するものではありません。また、各ファンドへの組み入れを示唆するものではありません。
出所:Bloombergのデータ、各種情報を基にドイチェ・アセット・マネジメント㈱が作成。
※データは記載時点のものであり、将来の傾向、数値等を保証もしくは示唆するものではありません。


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